近1個月來，市場持續(xù)圍繞“美聯(lián)儲緊縮”這一主題交易。伴隨著重新上調(diào)對美聯(lián)儲緊縮力度的預(yù)期，并擔(dān)心后者將同時傷害企業(yè)盈利以及打壓估值水平，包括美股、港股在內(nèi)的多個市場歷經(jīng)調(diào)整。對于全球股市而言，美聯(lián)儲真的會扮演“終結(jié)者”的角色嗎？

“美聯(lián)儲緊縮”是近1個月市場的交易主題

(資料圖片僅供參考)

近1個月來，作為全球利率“錨”的10年期美國國債收益率，從3.4%左右快速、大幅上行超50bp至3.9%以上。接近4%的10年美債利率，不僅逼近了2022年達(dá)到的峰值水平4.25%，更是將美元指數(shù)從101附近推升至105以上。

10Y美債利率和美元指數(shù)的雙雙上行，讓全球市場遭遇“倒春寒”。比如美股市場，因為擔(dān)憂10Y美債利率上行將重新拖累估值表現(xiàn)，標(biāo)普500指數(shù)持續(xù)下挫。同樣的，以港股為首的新興市場，面對美元指數(shù)上行加劇本幣貶值壓力、抬升資金外流風(fēng)險，也從上漲轉(zhuǎn)為調(diào)整。

10Y美債利率為何在最近1個月“突然”大幅上行？背后是美國公布的多項經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)超出預(yù)期，推動市場重新修正對美聯(lián)儲貨幣緊縮的預(yù)期。比如，美國2月初公布的1月非農(nóng)新增就業(yè)大增51.7萬人，遠(yuǎn)高出預(yù)期和前值；月中公布的1月非制造業(yè)PMI升至55.2%，一舉重回榮枯線上方，并較前值大幅提升6個百分點(diǎn)。與之類似，美國1月零售銷售也錄得3%的環(huán)比增幅，直接逆轉(zhuǎn)了此前連續(xù)2個月下滑態(tài)勢。

美聯(lián)儲真的會加碼緊縮嗎？仍待觀察驗證

持續(xù)超預(yù)期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，真的會推動美聯(lián)儲再度加碼貨幣緊縮嗎？實際上，無論是非農(nóng)就業(yè)，還是非制造業(yè)PMI、零售銷售數(shù)據(jù)，在今年1月的變化都遠(yuǎn)超季節(jié)性表現(xiàn)。以美國非制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)為例，它在2022年8月至12月持續(xù)下滑，并在2022年12月掉至49.2%。但1個月后，直接大幅反彈回55.2%。短短1個月內(nèi)出現(xiàn)如此“劇烈”的波動，似乎很難用經(jīng)濟(jì)邏輯來解釋。

美國國內(nèi)對這些“超預(yù)期”的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，也產(chǎn)生了大量的爭論。不少分析師指出，2020年疫情對季調(diào)規(guī)則的擾動，是2023年1月如此多經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期的主因。這一論調(diào)，從其他經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的表現(xiàn)來看，似乎可以得到一定的驗證。比如，美國1月工業(yè)生產(chǎn)表現(xiàn)平平，部分行業(yè)的產(chǎn)出更是出現(xiàn)較大幅度的萎縮。不僅如此，大超預(yù)期的1月非農(nóng)就業(yè)中，全時工占比依然延續(xù)了前幾個月的回落態(tài)勢，與之相反，臨時工占比顯著上升。參照歷史經(jīng)驗，臨時工占比上升階段，往往指向了美國經(jīng)濟(jì)動能趨勢回落。

除了工業(yè)生產(chǎn)和就業(yè)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)平平外，美國消費(fèi)景氣也并非像零售銷售數(shù)據(jù)表現(xiàn)的那么強(qiáng)勢。從Moody公布的貸款逾期率數(shù)據(jù)來看，美國逾期30天以上的次級汽車貸款的最新比例，已經(jīng)逼近2008年金融危機(jī)時期的高點(diǎn)，信用等級較低的消費(fèi)者的次級貸款逾期率，也紛紛升至近年來的高位。

亮眼的總量數(shù)據(jù)和平淡的結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)，似乎指向了美聯(lián)儲繼續(xù)加碼緊縮的基礎(chǔ)并不牢固。本輪加息周期，美聯(lián)儲一直希望通過貨幣緊縮，達(dá)到通脹回落和經(jīng)濟(jì)軟著陸的目標(biāo)。而這一高遠(yuǎn)目標(biāo)下，美聯(lián)儲在貨幣緊縮的政策選擇上，其實也是在“走鋼絲”。因為從上面的分析中可以簡單推演，美聯(lián)儲如果進(jìn)一步加碼緊縮，遭遇還貸困難的美國消費(fèi)者將大幅增加，這對于以消費(fèi)立國的美國經(jīng)濟(jì)而言，絕非好事。

美聯(lián)儲緊縮交易下，市場依然有不可忽視的亮點(diǎn)

美聯(lián)儲緊縮交易，主導(dǎo)了過去1個月的全球市場走勢。但這一宏大交易主題下，依然有部分行業(yè)的表現(xiàn)，與市場總體走勢出現(xiàn)明顯分化。以美股為例，近1個月，盡管標(biāo)普500、納斯達(dá)克指數(shù)都出現(xiàn)了調(diào)整，但英偉達(dá)的股價以及以它為首的費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)，雙雙震蕩上漲。尤其是英偉達(dá)，在1月和2月，股價合計漲幅超過50%。

圖：英偉達(dá)股價走勢

持續(xù)調(diào)整的美股大盤和逆勢上漲的英偉達(dá)、費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)，給予了我們什么啟示？經(jīng)歷2022年的估值大幅回落后，科技股在重新面對利率上行的環(huán)境時，“抗壓”能力是否一成不變？科技行業(yè)自身出現(xiàn)的新變化，又能否戰(zhàn)勝宏觀擾動、讓板塊走出獨(dú)立行情？這些問題，會在接下來的時間中由市場先生自己一一作答。

當(dāng)然，無論最終市場先生走出何種態(tài)勢，美聯(lián)儲緊縮交易這一宏大主題與美股科技股走出獨(dú)立上漲行情這一微觀亮點(diǎn)的并存，能提醒我們，2023年可能不會是2022年的簡單重復(fù)。

（作者為興業(yè)證券權(quán)益研究部副總經(jīng)理）

關(guān)鍵詞： 工業(yè)生產(chǎn) 銷售數(shù)據(jù) 上升階段