近日，喜馬拉雅向港交所遞交了招股書，這是繼2021年9月13日遞交的上一版招股書失效后更新的一版。算上2021年5月1日喜馬拉雅沖擊紐交所，這是喜馬拉雅交出的第3份招股書。

2021年度，喜馬拉雅的營收同比增長43.7%，各項業(yè)務(wù)均獲得了40%左右的增長，毛利率也略有上升，但喜馬拉雅的虧損卻并沒表現(xiàn)出縮窄的跡象，近四年的累計虧損超過130億元。

作為在線音頻領(lǐng)域里的老將，喜馬拉雅在行業(yè)內(nèi)已經(jīng)深耕十余年，但如今，越來越多的大廠也陸續(xù)進(jìn)入這一賽道，類似產(chǎn)品層出不窮。距離上市僅一步之遙的喜馬拉雅，能否到達(dá)最終的彼岸?

成本居高，增收不增利

喜馬拉雅的營收增速在2021年繼續(xù)放緩。

2021年全年喜馬拉雅營收達(dá)58.6億元，從業(yè)務(wù)上看，訂閱收入29.9億元，廣告收入14.9億元，直播收入10億元，同比分別增長49%、38.8%、39.6%。此外，2019-2021年間(以下稱“報告期內(nèi)”)喜馬拉雅的毛利率也穩(wěn)步上升，從44.5%增長至54%。

雖然喜馬拉雅的營收目前仍處于增長區(qū)間，但增速較前兩年相比正在放緩，從2019年的81.4%降至2021年的43.7%。

目前，喜馬拉雅仍然未能實現(xiàn)扭虧為盈，招股書顯示，2019-2021年3年間，馬拉雅的虧損分別為19.25億元、28.82億元、51.06億元，累計虧損99.13億元，經(jīng)調(diào)整后累計虧損20.47億元。

作為國內(nèi)較早涉足在線音頻賽道的公司，喜馬拉雅已經(jīng)成為在線音頻賽道上的頭號玩家，并即將在今年8月迎來自己的十歲生日。盡管喜馬拉雅董事長余建軍曾在接受采訪時表示，沒有制定任何盈利時間表，但巨額的虧損已經(jīng)成為房間里的大象，尤其是在上市這一時間點(diǎn)上。

巨額的內(nèi)容投入、銷售支出是喜馬拉雅虧損的癥結(jié)所在。

招股書顯示，報告期內(nèi)喜馬拉雅的營銷支出分別為12.19億元、17.07億元、26.3億元，增速穩(wěn)定在40%以上，在總收入中的占比超過40%。此外，支付給內(nèi)容創(chuàng)作者的收入分成和購買版權(quán)內(nèi)容的成本，報告期內(nèi)在公司總收入中的占比分別為39.5%，38%和33%。

以2021年為例，當(dāng)年喜馬拉雅的訂閱收入在總收入中的占比達(dá)51.1%，是當(dāng)之無愧的“現(xiàn)金一哥”，總額約29.9億元?？墒菃螤I銷支出一項費(fèi)用，就差點(diǎn)吃光了喜馬拉雅當(dāng)年的訂閱收入。

盡管這些費(fèi)用支出拖累了喜馬拉雅的扭虧進(jìn)程，但喜馬拉雅仍然表示：為了提升品牌知名度及擴(kuò)大用戶規(guī)模，公司仍將在營銷方面持續(xù)投入。

賽道擁擠，大廠紛紛入局

2019-2021年，喜馬拉雅的移動端月活用戶分別為0.82億、1.02億、1.16億，2021年，喜馬拉雅的平均月活用戶達(dá)2.68億。

招股書中，喜馬拉雅解釋稱，在2021年2.68億的平均月活用戶中，有1.52億是通過物聯(lián)網(wǎng)及其他開放平臺獲得的用戶。算起來，這1.52億的月活在總月活中的占比達(dá)56.7%。

同樣都是月活用戶，喜馬拉雅為何要把他們分成兩類?

喜馬拉雅的音頻內(nèi)容不同于圖文和長短視頻，它對用戶的注意力需求不高。這也讓喜馬拉雅發(fā)現(xiàn)了在線音頻最穩(wěn)固的使用場景：乘客習(xí)慣于出租車司機(jī)在開車時聽評書、相聲，但當(dāng)司機(jī)開始刷短視頻時，乘客一定會制止。

不單是開車，在線音頻與做家務(wù)、健身等場景也有不錯的匹配度。為此，喜馬拉雅與特斯拉中國、寶馬、奧迪、比亞迪等74個汽車制造廠商陸續(xù)開展合作，主要通過車上的預(yù)裝設(shè)備提供音頻內(nèi)容。還通過與華為、百度、小米等有智能音箱產(chǎn)品的企業(yè)開展了合作。

喜馬拉雅在招股書中稱，物聯(lián)網(wǎng)/車載在線音頻市場的規(guī)模從2018年的僅5860萬元猛增至2021年的8.5億元，復(fù)合增長率高達(dá)143.9%。灼識咨詢的數(shù)據(jù)也顯示，中國智能音箱的出貨量在2016年只有不到10萬臺，到2021年，出貨量已經(jīng)超過4000萬臺，復(fù)合增長率超過370%。

喜馬拉雅作為一家互聯(lián)網(wǎng)公司，如今卻在非移動客戶端上找到了最多的用戶。招股書顯示，喜馬拉雅的移動端月活用戶數(shù)量，從2020年就開始落后于物聯(lián)網(wǎng)及其他開放平臺的月活數(shù)量。

但無論是智能音箱廠商還是汽車廠商，在為相關(guān)產(chǎn)品選擇內(nèi)容合作方的時候，也不會在“喜馬拉雅這一座山上吊死”。在線音頻這一看上去不聲不響的賽道上，也涌入了越來越多的玩家。

2020年6月，字節(jié)跳動上線了一款名為“番茄暢聽”的APP，通過AI技術(shù)將番茄小說APP中的網(wǎng)文以音頻形式播放。極光發(fā)布的《2021年Q4移動互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)數(shù)據(jù)研究報告》顯示，番茄暢聽位居2021年日活飆升榜首位，2021年12月平均日活達(dá)1182.2萬，同比增長2079.7%;

2021年4月23日，騰訊音樂宣布將旗下酷我暢聽與懶人聽書合并，升級為全新品牌“懶人暢聽”，開始布局長音頻領(lǐng)域。B站、快手、網(wǎng)易云音樂等平臺也上線了類似產(chǎn)品。

其中，騰訊、字節(jié)跳動這兩家大廠本身就持有巨大的流量，且旗下的閱文集團(tuán)、番茄小說手中也有充足的網(wǎng)文IP資源，將這些資源通過“一魚多吃”的方式創(chuàng)作成漫畫、動畫、電視劇等不同形式的內(nèi)容，是他們一直在做的事情。

2015年，喜馬拉雅因?qū)⑻萍胰俚男≌f《斗羅大陸》改編成有聲小說在平臺播放，遭版權(quán)方起訴，被判罰15萬元;2016年饒雪漫作品《左耳》的有聲版權(quán)方將喜馬拉雅告上法庭，喜馬拉雅最終敗訴;2019年，作家曾鵬宇在微博發(fā)文，稱喜馬拉雅上的主播未經(jīng)許可將自己的《遠(yuǎn)離迷茫，從學(xué)會賺錢開始》制作成有聲書上傳至平臺，隨后，喜馬拉雅下架了相關(guān)作品。

在裁判文書網(wǎng)上，喜馬拉雅2022年以來已經(jīng)獲得了超過20篇侵權(quán)相關(guān)的裁判文書。雖然喜馬拉雅將總收入的30%以上花在內(nèi)容創(chuàng)作者和版權(quán)方身上，但仍然不時面臨侵權(quán)官司的困擾，相比之下騰訊與字節(jié)的音頻產(chǎn)品在成本與合規(guī)方面或許更具優(yōu)勢，對于手握豐富內(nèi)容資源的互聯(lián)網(wǎng)大廠而言，進(jìn)入這條賽道的門檻并不高。

企查查顯示，喜馬拉雅與騰訊音樂之間也存在多條侵害作品信息網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)糾紛信息，而騰訊、閱文集團(tuán)都是喜馬拉雅的股東，喜馬拉雅近期上線的《鬼吹燈II：黃皮子墳》也是閱文集團(tuán)旗下知名IP。

矛盾之處在于，騰訊也有自己的在線音頻產(chǎn)品，它會幫助喜馬拉雅到什么程度呢?

對比同行，估值是否過高

歷史上，喜馬拉雅一共進(jìn)行過多達(dá)7輪融資。據(jù)投中網(wǎng)消息稱，其最新一輪融資發(fā)生于2021年4月，騰訊、閱文、百度、高盛等參與了E-4輪9億美元融資，投后估值達(dá)43億美元，約合270億元人民幣。

2021年5月1日，喜馬拉雅向紐交所遞交招股書，隨后，“雙減”政策一聲炮響，帶走了被喜馬拉雅視為第二增長曲線的教育業(yè)務(wù)。2021年9月，喜馬拉雅終止了紐交所上市計劃，選擇了港股。

但喜馬拉雅今日的業(yè)績，配得上270億人民幣的估值嗎?

答案要從荔枝FM身上找，作為“在線音頻第一股”，荔枝FM于2020年1月登陸美股，2021年第四季度甚至實現(xiàn)了892萬元的單季度盈利。荔枝FM的發(fā)行價為11美元，上市當(dāng)日漲至15.25美元。

然而就在第二個交易日，荔枝FM跌破了發(fā)行價，隨后股價持續(xù)走低。Clubhouse的火爆，曾為荔枝FM的股價帶來短暫的第二春，股價因此觸及最高點(diǎn)16.75美元，可是很快又跌回4美元左右，并持續(xù)下挫。

而荔枝FM的業(yè)務(wù)與喜馬拉雅高度重疊，甚至荔枝FM也同樣選擇了與車企合作。如今，荔枝FM的市值僅剩8300萬美元。從荔枝FM的經(jīng)歷中，不難看出目前資本市場對在線音頻的真實態(tài)度。

對比兩家公司2021年年報業(yè)績，喜馬拉雅的營收是荔枝FM的2倍多，移動端月活是荔枝的2倍，毛利率高出10個百分點(diǎn)，且荔枝FM的月付費(fèi)用戶數(shù)量不及喜馬拉雅的零頭。

從創(chuàng)收能力與用戶的付費(fèi)意愿看，喜馬拉雅比荔枝FM好不少，但這些優(yōu)點(diǎn)，能支撐喜馬拉雅用一級市場的估值水平到二級市場融資嗎?

關(guān)鍵詞： 喜馬拉雅上市 估值過高 在線音頻領(lǐng)域 港交所上市